Des surliquidités à l'economie de la pierre

Des surliquidités à l'economie de la pierre

L’avènement du nouveau règne a coïncidé avec (et, en partie entraîné) un renversement des données macro-économiques, dont l’entière mesure n’a pas été prise. Suivant deux décennies de ‘’pénurie’’ en devises, l’économie marocaine connaît une donne diamétralement opposée, marquée par un ‘’excédent’’ de son compte courant et de son compte capital et par une accumulation des réserves de change. Transformées en liquidités à la disposition des banques marocaines, puis en crédits de plus en plus déversés vers le secteur résidentiel et le marché des actifs, ces nouvelles ressources modifient le paysage économique dans notre pays, accélèrent sa croissance et soulèvent des inquiétudes d’un type nouveau.

La Banque centrale craint le retour de l’inflation et multiplie les mises en garde et les interventions à court terme pour éviter une chute des taux à des niveaux risqués pour les banques et les épargnants. Les industriels, quant à eux, pratiquent la migration vers l’immobilier comme solution à leurs problèmes de compétitivité industrielle. Les éditorialistes économiques expriment leurs craintes à propos des effets sociaux des bulles spéculatives induites, en parlant alternativement des nouveaux riches, ou de l’étouffement des classes moyennes. L’explication des fondements économiques communs à ces craintes a été à l’origine de cet article.

Dans le même temps, il faut bien admettre que la nécessaire réflexion sur la mise en cohérence de la politique économique avec cette nouvelle donne est restée assez, trop, confinée à un tout petit cercle d’initiés regroupant essentiellement les milieux de la finance. Les annonces en faveur d’une politique économique cohérente avec la nouvelle donne sont à la fois rares et ‘’distantes’’, car initiées par les institutions financières partenaires1, FMI, Banque mondiale, AFD et non par les autorités économiques marocaines, qui ne sont pas connues pour leurs prises de risques intellectuels.

Or, un débat public susceptible de produire une synthèse informée est non seulement une obligation du point de vue de la gouvernance, mais aussi et surtout, un moyen de production d’idées, et un moyen d’orienter le jeu des lobbies vers des solutions ‘’intelligentes’’.

Pour y voir un peu plus clair, il est utile de rappeler les faits liés à cette nouvelle donne, d’analyser les enjeux et d’ouvrir le débat sur les options.

Les enjeux d’équilibre

Le processus d’ajustement à l’aubaine des transferts que connaît l’économie marocaine est un processus qui va durer. La gestion par la Banque centrale des déséquilibres à court terme qu’il peut induire ne suffira probablement plus. Une analyse prospective des déséquilibres durables qu’il peut engendrer et sur les moyens d’y faire face devient urgente.

L’accélération du rythme de la croissance depuis 2001 (5,4% contre 3,4%) ne constitue pas une preuve de bonne gestion macro-économique. Elle est compatible avec une accumulation de déséquilibres, notamment dans trois domaines : le domaine industriel, le domaine socio-territorial et le domaine financier.

Economie résidentielle et incitations industrielles

Les équilibres sectoriels ont été modifiés, suite au déversement de ces liquidités dans le secteur résidentiel et dans le marché des actifs BAM. Dans une situation caractérisée par un contrôle des changes et une libéralisation commerciale, la théorie économique nous enseigne que l’ajustement des marchés face à une accumulation de réserves de change passe nécessairement par une augmentation des prix relatifs des non-échangeables4 On désigne par non-échangeables les biens protégés de la concurrence internationale, services, immobilier, actifs divers…. L’expression ‘’Dutch Disease’’ ou ‘’maladie hollandaise’’ est généralement retenue pour décrire une telle situation. Elle fait référence au processus de désindustrialisation qu’ont connu les Pays-Bas suite à l’aubaine de la découverte de ressources minières.

Plus décisif à terme, les anticipations des opérateurs ont conforté ces tendances, avec l’annonce de plusieurs restructurations des portefeuilles des grands groupes vers les activités liées à la ‘’pierre’’. Un article dans la presse économique cite un banquier de la place qui déclare : ‘’Très peu de demandeurs de crédits d’investissement visent l’industrie, à l’exception de ceux qui le font pour renforcer un business déjà existant ou d’autres confortablement installés dans leurs secteurs d’activité, ou encore de grandes multinationales à qui l’on a déroulé le tapis rouge5. Dans le même article, un des dirigeants de Ynna Holding soutient : ‘’Aujourd’hui, l’investissement industriel est loin d’être sécurisé. Les opérateurs migrent vers des secteurs plus rentables comme l’immobilier, le tourisme ou encore l’offshoring.6 Dans le même sens, des industriels installés de longue date cherchent à délocaliser leurs productions ou leurs extensions vers des destinations plus compétitives.7 C’est en tout cas ce qu’annonce Bimo, dans la biscuiterie.. Dans ces conditions, il n’est pas étonnant d’apprendre que l’industrie aurait perdu en 2006, quelque 5 500 emplois. C’est même le leadership du capitalisme marocain qui est en cause, suite à l’accroissement spectaculaire de la valorisation des groupes immobiliers (Addoha). Les industriels ne voient derrière cette situation que les conséquences d’une ouverture mal maîtrisée et des accords de libre-échange. De par leur position et en raison de la pauvreté du débat marocain, les industriels ne voient pas les causes macro-économiques, et, en cela, ont un retard à rattraper pour pouvoir exercer une influence sur les décideurs.

Le processus d’ajustement en cours, entraînant une appréciation réelle du dirham et des coûts des facteurs de production, s’avère incompatible avec le projet de développement industriel du pays.8 Ses conséquences ne sauraient être atténuées par les interventions coûteuses de stérilisation des surliquidités de la Banque Centrale. Au-delà de cette gestion conjoncturelle, le processus d’ajustement en cours interpelle les autorités sur les fondamentaux de la politique économique.

Economie résidentielle et déséquilibres sociaux

 La spirale en cours a contribué à fragiliser les équilibres sociaux, notamment en raison du coût prohibitif d’accès à un logement convenable pour les nouvelles couches moyennes (étiolement des classes moyennes, selon Driss Benali) et de l’enrichissement manifeste des ‘’rentiers’’. Quelques chiffres sont utiles pour fixer les idées. En moyenne, dans les grandes villes cumulant demande locale, professionnelle et étrangère, les prix de l’immobilier moyen/haut standing ont crû de 1000 DH/m2, par an. A Rabat, les professionnels situent la flambée des prix en 2002, suite à la conjonction d’une demande étrangère professionnelle, non professionnelle et à l’amélioration des conditions de financement.En quatre ans, on parled’une augmentation de 4000 DH/m2 à la vente pour un appartement de 100 m2.

Plus visible peut-être, les clivages territoriaux entre zones de prospérité résidentielle et zones d’exclusion s’approfondissent. Le phénomène concerne les villes et les sites touristiques de manière flagrante, comme Marrakech ou Essaouira, et depuis peu aussi Tanger, où le ‘’haut standing est désormais réservé en majorité aux étrangers.

Economie résidentielle et risques financiers

La bulle immobilière, la hausse des prix des actifs et l’hyper compétition entre les banques en situation de surliquidités constituent des menaces pour le système financier. La Banque centrale émet à ce propos deux avertissements.

Les bulles sont considérées, à juste titre, comme de mauvaises conseillères des décisions micro-économiques. Entraînant des décisions de financement inappropriées, ces bulles participant de la construction d’une fragilité financière. La Banque centrale avertit à ce propos, par la voix de son Gouverneur, que les cours (des valeurs boursières) ont marqué une appréciation qui semble disproportionnée par rapport aux performances des entreprises cotées et que cette situation appelle à la vigilance quant aux risques qui seraient liés à la formation d’une bulle spéculative.

Elle tire également la sonnette d’alarme vis-à-vis de ‘’l’application de taux anormalement bas, dans un contexte caractérisé par l’abondance de la liquidité et l’intensification de la concurrence’’ et préconise de veiller à ce que les taux pratiqués ‘’soient fixés de manière à intégrer les coûts opérationnels et de financement, ainsi que le risque de défaillance des contreparties et à assurer une rémunération minimale des fonds propres’’.

A la recherche du débat manquant sur la politique économique

Les recettes du tourisme et les transferts effectués par les MRE ont permis de couvrir le déficit commercial, et ce, depuis les six dernières années. En 2006, l’excédent des transactions courantes a atteint presque 3% du PIB. Dans ces conditions, l’économie marocaine a tendance à basculer vers un modèle résidentiel de développement fondé sur le secteur immobilier et le tourisme. Cette transformation durable a été porteuse d’une accélération de la croissance. 

Parallèlement à cela, il ne fait pas de doute que la politique économique actuelle n’est pas dotée des outils appropriés pour gérer les déséquilibres engendrés par l’accumulation des excédents courants, les surliquidités, le développement de l’économie résidentielle et la perte de compétitivité de l’économie productive.

En effet, la politique des changes, faite de contrôle des sorties et d’indexation du cours, ne laisse que peu de marges de manœuvre à la gestion des portefeuilles en devises des agents économiques. Avec les instruments disponibles, la politique monétaire ne peut pas aller au-delà de la stérilisation des surliquidités des banques (reprises et réserves obligatoires). Les politiques sectorielles, contraintes par ce cadre macro-économique, se sont embourbées, et c’est logique dans une certaine mesure, dans le gouffre des subventions, comme seul moyen de compensation des impacts négatifs ressentis par les opérateurs et les populations.

Si les idées sur un autre cadrage de la politique économique apparaissent, c’est bien parce que la politique des trois SSS (Stérilisation, Subventions, Statu quo) ne constitue pas une réponse au caractère structurel des transformations en cours. Les options de référence pour opérer ce recadrage sont orientées plutôt vers l’extérieur ou plutôt vers l’intérieur.

Un recadrage tourné vers l’extérieur

La première option en vogue actuellement semble couler de source : lever les contraintes sur les mouvements de capitaux et sur le cours des changes, afin d’élargir l’espace de décision des agents, et réduire d’autant les tensions et les déséquilibres internes. Les annonces relatives à l’ouverture du compte capital et à la convertibilité totale du dirham se sont multipliées au cours des derniers mois, et ce n’est pas un hasard, car beaucoup y voient (notamment le FMI) un préalable à la bonne gestion macro-économique d’une économie ouverte. Dans ce contexte, écrit ce dernier dans son rapport de septembre, Rapport de consultation au titre de l’article IV, ‘’les autorités sont en train de considérer les possibilités d’une ouverture graduelle du compte capital pour faciliter la gestion des liquidités’’. Suite aux crises financières de la fin des années 90, le FMI conditionne cette ouverture à des réformes préalables, portant sur le système financier et le secteur réel. C’est très exactement ce qu’a recommandé le Gouverneur de la Banque centrale, dans son allocution annuelle devant le Chef de l’Etat, en juin de cette année.

Pour les partisans de l’ouverture progressive du compte capital, les urgences seraient dans le renforcement des capacités et de la solidité du système financier, dans le développement des instruments de gestion des nouveaux risques liés à l’ouverture, dans la formation des ressources humaines. Sur le plan industriel, cette première option nécessiterait l’accélération de la montée en gamme dans les chaînes de valeur, pour pallier les risques de l’appréciation du change.

Un recadrage tourné vers l’intérieur

L’autre option de recadrage de la politique économique va mettre en avant la nécessité de réformer les institutions domestiques pour qu’elles soutiennent l’accès de demandes sociales aux circuits financiers modernes. C’est l’option recommandée implicitement par J. Sgard dans un rapport qui date de 2005. Comme le souligne cet expert, le problème est qu’au lieu d’apporter leurs ressources aux entreprises moyennes, les banques achètent des titres publics, financent les grandes entreprises et stockent leurs liquidités résiduelles à la Banque centrale. Il ajoute, qu’en cas d’ouverture du marché, ‘’elles investiraient en Bons du Trésor américains’’. Il conclut qu’un problème ‘’de micro-économie et de développement institutionnel semble donc posé’’.

Pour les partisans du maintien du contrôle des changes et de la monnaie et des réformes institutionnelles, les priorités à court et à moyen termes tourneraient autour du renforcement des ‘’capacités’’ des acteurs économiques locaux, en vue de déplacer les demandes et les offres  et donc la nature des équilibres sectoriels, sociaux et territoriaux. On pense à quatre séries de propositions :

• La mobilisation du droit au service du développement : reconnaissance formelle des droits des petits et moyens opérateurs économiques (foncier agricole non immatriculé, secteur informel industriel, nouveaux métiers dans les NTIC, les entreprises liées au nouveau tourisme, à la mobilisation du ‘’capital mort’’ à la de Soto).

• L’innovation institutionnelle en matière économique : en puisant sur tout le corpus développé autour de la mobilisation des ‘’entrepreneurs collectifs’’ au plan territorial et sectoriel : villes ‘’apprenantes’’, ‘’clusters’’ à la Porter, etc.

• La régulation économique : des services publics, mais aussi des risques économiques nouveaux en matière de concurrence et de droits de propriété, notamment.

• L’assistance sociale : en s’inspirant de tous les acquis des systèmes des Conditionnal Cash Transfers, instruments d’aide directe aux revenus conditionnés par le développement des capacités des familles pauvres.

 

1 FMI, Banque Mondiale, AFD.
 
2 Rapport de consultation au titre de l’article IV. Jérôme Sgard, Juin 2006, Rapport sur le risqua pays Maroc, Département Recherche, AFD; Rapport 2003, page 87.
 
3 Ces besoins dépendent des caractéristiques des systèmes de paiement, de la volatilité des dépôts et des réserves obligatoires et varient donc selon les saisons et les données plus structurelles.
 
4 On désigne par non-échangeables les biens protégés de la concurrence internationale, services, immobilier, actifs divers…
 
5 Challenge, n° 159, page 30.
 
6 Op cit page 31. Parmi les groupes migrants, il y a Moulay Messaoud Agouzzal, le groupe PGC (Amhal), le groupe Bicha, tous les trois ayant des intérêts dans l’agro-alimentaire. Il y a aussi les textiliens, comme le groupe Jamai, Benitex (Bennani), sans oublier le groupe Sefrioui. Les autres secteurs attirés par le résidentiel ne sont autres que les groupe Akwa (Akhennouch), le groupe Holmarcom (Bensalah) et la famille Sekkat à travers la société Akkymo.
 
7 C’est en tout cas ce qu’annonce Bimo, dans la biscuiterie.
 
8 L’option de subventionner lourdement les nouveaux projets industriels (voir Tanger Med ou Casashore, par exemple) confirme a contrario cet argument.
 

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